【macro巨汇网讯】-通常，当债务收益率上升时，它会变得更有吸引力。但在美联储于2022年3月开始上调美国利率后，日本投资者抛售了创纪录数量的美国国债和其他海外债务。原因？跨境债券购买伴随着汇率风险，而美联储的行动一直在推高对冲此类风险的成本，其速度甚至超过收益率。还有迹象表明，欧洲投资者可能会再次关注本国债务，并将资金转移到国内。去年7月，欧洲央行关键利率十年来首次转为正值。
*1、为什么外汇对冲很重要？*
首先，这涉及到大量的资金。日本投资者是美国国债最大的海外买家群体。过去七年来，日本央行一直将关键利率设定在零以下。这一点以及日本政府通过贪婪的债券购买计划对收益率的严格控制，导致日本投资者到海外寻找更高的收益率，国内市场的回报受到挤压。但随着海外投资而来的是汇率风险：例如，日本基金必须首先将日元兑换成美元来购买美国国债，然后在将利润汇回国内时，再将资金换回日元。这意味着汇率波动有可能提高或削弱回报。
*2、外汇对冲是如何运作的？*
为了消除汇率波动的风险，购买海外资产的投资者可以以固定利率借入另一种货币。例如，购买美国国债的日本投资者可以以固定汇率借入美元兑日元。这意味着他们不会从美元升值中受益，但他们将受到美元贬值的保护，这将限制他们在汇回利润时的回报。此类交易中的固定利率主要由两种货币的短期借款成本决定，对冲的总成本还可能包括借入高需求货币的溢价，称为交叉货币基准。通常情况下，投资者有所谓的滚动对冲，这意味着对冲在几个月后到期，必须以新的利率续期。
*3、对冲成本怎么了？*
几件事。美联储加息推高了美国利率。这使得借入美元对冲美元计价资产的成本更高，降低了海外投资者的回报。市场已经进入所谓的收益率曲线倒挂状态，这意味着通常低于长期利率的短期利率现在在曲线的某些部分较高。这是因为交易员预计，一旦通胀得到抑制，美联储取消加息，未来利率将会下降。对于外国投资者来说，这可能会使投资美国国债在外汇对冲的基础上变得尤其缺乏吸引力，因为他们投资的是较长期的政府债券，但通过借入短期利率来对冲。
让我们来看看：在外汇对冲的基础上，对日本国内投资者来说，10年期美国国债的收益率低于日本国债。这一计算是基于日本投资者三个月货币对冲的年化成本。
*4、这将如何影响资产配置？*
2022年，养老基金、人寿保险公司和银行等日本投资者清算了创纪录数量的外国政府债券，策略师表示，他们可能更青睐国内固定收益债券。根据彭博汇编的日本证券交易商协会(Japan Securities Dealers Association)的数据，日本投资者去年净购买了价值30.3万亿日元的地方政府债券，是2012年以来最多的一次。这种回流也可能是由于预期日本央行所谓的收益率曲线控制政策将进一步转变，这可能为日本政府债券收益率上升铺平道路。野村国际(Nomura International Plc)的策略师援引欧洲央行的数据称，欧洲的国际收支数据显示，资金已经开始回流。
*5、这对美国国债市场意味着什么？*
日本投资者这样一个主要买家的退出，引发了人们对外国政府债券市场可能面临的后果的担忧，尤其是在主要央行减持量化宽松政策下积累的债券之际。惠誉评级(Fitch Ratings)表示，由于日本央行货币政策可能发生变化，外国债券出售加速，可能会引发美国国债市场的波动。
分析师表示，除了美国，法国和澳大利亚政府债券可能是受影响最严重的，因为它们是日本投资者通常青睐的较小市场。另一方面，法国兴业银行(Societe Generale)策略师表示，日元或欧元等当地市场的货币也可能受益于资金回流。